杨德龙：正确理解金融去杠杆至关重要

五月份A股市场出现了比较大的下跌，主要是受到金融去杠杆的影响，市场的资金面偏紧，银行监利率出现比较大的上升，又加上监管政策比较严厉。五月份虽然大盘指数跌幅不大，但是小盘股跌幅很大。

进入到六月份，政策面出现了改变，首先是证监会发布了减持新规。对于市场担心的大小非减持做了明确的限制，另外对大量的定增到期的减持也做了明确的规定，减持新规对于市场来说意味着中长期的利好。它相对于规范了大小非减持的行为，并且把两类股份加入到监管之中，一类是在上市之前的股份，另一类是定增到期的股份，这样对市场来说减持的压力就大大减轻了。

这次新规也堵住了很多之前的漏洞。例如在去年年初发布的减持规定里，只限制了大小非通过二级市场减持的比例，但是没有限制通过大宗交易减持的比例，也没有限制大宗交易受让方减持的方式和时间，这样以来就有很多大小非借道大宗交易进行减持。据统计，大宗交易受让方平均持股时间为20个交易日，七个交易日以内就通过集中竞价交易卖出的占到受让股份的68%左右，大宗交易显露出了很明显的“过桥通道”的性质。为了堵住这一点，这次新规明确规定了大宗交易减持的比例，每90天的减持量不能超过2%，并且受让方半年内不能减持。

新规明确规定，定增到期后，在一年内减持股份的比例不超过50%，这样以来定增到期至少要分2年才能减持完，这样就减缓了定增到期以后减持对市场的压力。在海外市场都有针对主要股东的减持规定。对比中国和海外市场减持的规定，基本上都大同小异，都是为了约束主要股东减持的方式和时间。减持新规对市场的影响不能光看短期的表现，要着眼于中长期。它是一个中长期的制度而不是一个短暂的制度，这是很重要的一点。所以大家不能从短期市场的上涨或下跌来判断减持新规的市场。当然减持新规对于新三板、PE、VC，对于定增基金会有负面的冲击。但是对于二级市场来说是实实在在的利好，有利于市场恢复信心。

近两周，IPO数量明显减少，向市场释放出利好的信号。以往每周大概有10只新股，上周只有7只，本周只有4只，这说明IPO的节奏已经开始放缓。对于IPO的争论也是目前市场讨论的热点，一部分人认为暂停IPO来减少市场担忧提振市场信心；另一部分人则反对暂停IPO，理由是历史上暂停IPO无法改变市场的趋势，而IPO是市场正常书写的一种功能。我认为大家不应该把注意力放在是否暂停IPO上，大家应该更多的去观察影响市场的因素，比方说六月份A股将会有哪些消息面的影响。

第一个是6月20日明晟公司会宣布是否将A股纳入MSCI指数，这是大家比较关注的一点。在过去三年，A股冲击MSCI指数都以失败告终，今年大家的期望不高，这种期望不高是一件好事。一旦今年将A股纳入MSCI，那将是一个重大的利好。即使是缩小版方案也是一个重大的利好，因为大家现在都没有指望。从概率上来看，今年A股纳入MSCI的概率还是超过50%的，虽然说可能是以缩小版的方案来纳入，最可能纳入的是深港通沪港通标的，因为很多外资是通过深港通、沪港通来买A股的。无论是把A股全部纳入还是部分纳入MSCI，对A股来说都是重大的利好。这样标志着A股的国际化程度进一步提高，很多外资也会根据这个信号来进入到A股。

第二个消息就是美联储在六月份是否加息，现在从市场各方的预期来看，加息的可能性是非常大的。美联储加息是对于A股市场的影响并不大，因为A股现在的走势和全球股市走势脱离比较严重，美国、欧洲很多国家的股市都已经走出了牛市，而A股市场现在还是很低迷的走势。所以我认为美联储加息其实不是影响关键的因素。从美股近期的走势可以看出，美股并不担心美联储何时加息，美股最近还是非常强劲，最近三大股指均创出历史新高。

第三点就是大家所关注的资金面的情况，看市场资金面是否紧张可以关注shibor利率，Shibor是Shanghai Interbank Offered Rate，即上海银行间同业拆借利率，被称为中国的LIBOR(London Interbank Offered Rate)，即伦敦同业拆借利率。如果说资金面很紧张的话，利率会出现比较大的上升；反之如果资金面比较宽松，利率可能会下降，这一点是大家要观察的。因为六月份临近二季度季末，对银行的MPA考核可能会影响到市场的资金面。实际上影响六月份市场的因素还是比较多的，可以说是多空交织，这样以来就造成六月份走势可能会是震荡的态势，前期跌幅较大的一些小盘股，可能会出现较大幅度的反弹，而一些大盘蓝筹股在股价创新高之后受到获利回吐的压力，可能会出现一定的回落。而在IPO减速之后，一些打新基金可能会卖出一些底层的仓位，而这些仓位多数都是一些大盘的蓝筹股，这样也影响到大盘蓝筹股短期的表现。

在金融去杠杆方面，不能因为处置风险而产生新的风险，这表明了中央一直极力避免在金融去杠杆的过程中产生系统性的金融风险。金融本身就是具有杠杆的，这是金融的本质，所谓金融去杠杆并不是说把金融的杠杆去到零，而是把一些过度加杠杆的行为去掉，防止金融过度加杠杆，防范金融风险，所以大家不要误解金融去杠杆的本意。有些人在解读金融去杠杆的时候过于悲观，我认为对金融去杠杆要正确的理解。金融去杠杆对于股市的影响也是短空长多的，清理掉其他一些违规的理财，去掉一些产生比较大泡沫的杠杆资金，才能够让资本市场发展的更规范。

这次金融去杠杆主要针对的是楼市、债市和银行监市场，并不是针对股市。实际上股市已经通过三轮股灾完成了去杠杆，而楼市的泡沫还很大，特别是一线城市的楼市，去杠杆的任务比较重。在债市和银行间市场也存在一些过度加杠杆的行为。但是去杠杆并不是把杠杆降到零，这是不可能的。比方说银行的运营模式就是有杠杆的一种模式，巴塞尔协议规定银行的资本充足率是8%，而国内的规定大概是10%－11%，没有人会规定银行的资本充足率到100%，所以金融本身肯定是有杠杆的。但是有些个别的金融形式是过度加杠杆的，有的甚至加了几层的杠杆，导致杠杆率过高，这一部分是要去杠杆的。所以大家对金融去杠杆要有正确的理解。